Argentina atraviesa actualmente una situación económica contradictoria. Mientras el país experimenta un flujo creciente de divisas, la actividad económica real permanece estancada, generando un escenario donde la abundancia de dólares no logra traducirse en un crecimiento tangible para el sector productivo ni en un impulso para la demanda interna.
Este fenómeno se sustenta en una combinación de factores favorables en el plano externo. Los precios internacionales competitivos y volúmenes de exportación récord, impulsados principalmente por los sectores de energía, minería y agroindustria, han permitido que el Banco Central de la República Argentina (BCRA) acumule reservas y administre el tipo de cambio. A este flujo se suman los dólares provenientes de las colocaciones de deuda emitidas tanto por provincias como por empresas privadas.
Sin embargo, este ingreso de capitales no ha sido suficiente para reactivar el consumo interno. Los datos del Estimador Mensual de Actividad Económica (EMAE) de agosto revelan que la actividad se ubicó un 2,4% por debajo del pico alcanzado en febrero de 2025. De mantenerse esta tendencia, las proyecciones indican que la economía podría caer un 0,2% en 2026, sin mostrar señales de arrastre positivo para el año 2027.
El núcleo del problema reside en la estrategia gubernamental de utilizar el dólar como ancla para reducir la inflación. En un contexto donde la inercia de los precios —especialmente en los servicios regulados y otros servicios— continúa operando por encima del promedio, esta decisión ha provocado un ajuste deflacionario. Este proceso comprime los presupuestos de las familias y afecta los balances de las empresas en los sectores transables, limitando su capacidad operativa y de inversión.
La caída de la demanda doméstica tiene un efecto dominó que impacta directamente en la recaudación fiscal. Esta disminución de los ingresos obliga al Estado a profundizar el ajuste del gasto público para mantener el equilibrio fiscal. Si bien las exportaciones netas están creciendo, este avance no compensa un consumo trabado, una inversión demorada y una masa salarial en descenso debido a la destrucción de empleo formal. En cuanto a la inversión, mientras el Régimen de Incentivo para Grandes Inversiones (RIGI) se procesa, el resto de la economía opera con capacidad ociosa y rentabilidades bajas, sumado a una obra pública que no logra traccionar la actividad.
En el ámbito laboral, la reforma implementada generó la creación de 84.000 puestos de trabajo entre mayo y agosto. No obstante, en ese mismo periodo, la economía destruyó 1,5 veces más empleos antiguos. Esta dinámica no solo afecta el bienestar social, sino que impacta en la recaudación de la seguridad social, a lo que se suma, desde diciembre, el desvío de aportes al Fondo de Apoyo Logístico (FAL).
Desde una perspectiva técnica, los ajustes deflacionarios podrían ser expansivos si se coordinaran con una baja en las tasas de interés que compense la contracción inicial, tal como ocurrió en la periferia europea durante la convergencia hacia el euro o tras la crisis de deuda soberana con la intervención del Banco Central Europeo como prestamista de última instancia. Sin embargo, en Argentina, la incertidumbre electoral impide que este mecanismo funcione.
Paradójicamente, el BCRA ha acumulado compras por casi 16.000 millones de dólares en el año. La contrapartida de estas compras es una emisión de pesos que se vuelca a los depósitos bancarios, pero que no se transforma en crédito privado. Debido a que las tasas de interés activas siguen elevadas, los spreads no se comprimen y la mora de las familias retrocede lentamente desde niveles muy altos, gran parte de esa liquidez termina financiando al Tesoro Nacional.
En términos de balances, desde diciembre de 2025, las reservas netas (según la definición del FMI) aumentaron en 8.500 millones de dólares. Al mismo tiempo, la deuda en pesos del Tesoro, medida en dólares, creció en 28.000 millones de dólares; aproximadamente un tercio de este monto regresó a los balances bancarios y dos tercios se emitieron indexados al tipo de cambio.
Este escenario muestra un desacople entre el mercado de pesos y el de dólares. Actualmente, el tándem Tesoro-BCRA administra el dólar mayorista en torno a los 1.545 pesos (un 27% por debajo del techo de la banda móvil de 1.950 pesos), con una tasa intradiaria cercana al 20% nominal anual y una expectativa de devaluación implícita en futuros del 1,7% mensual.
Este equilibrio es sostenible mientras el BCRA mantenga la compra de divisas. No obstante, con un riesgo país superior a los 800 puntos básicos y tasas implícitas elevadas para los vencimientos post-electorales, el Tesoro ha frenado las colocaciones de deuda en dólares en el mercado doméstico. Para evitar recurrir a Letras Intransferibles, el Tesoro necesita renovar más del 100% de sus vencimientos en pesos y asegurar los recursos para que el BCRA compre dólares. En consecuencia, las necesidades de divisas del Tesoro y el Banco Central hasta finales de 2027 aumentaron de 9.300 millones de dólares en junio a 23.300 millones de dólares en octubre.
Finalmente, la incertidumbre respecto a las elecciones de 2027 añade una capa de complejidad. El mercado ya comienza a asignar probabilidades a escenarios de continuidad o cambio, cuestionando cómo se financiará la transición de pesos y dólares frente a la concentración de vencimientos y cuál será la combinación de tasas, controles y tipo de cambio en caso de un cambio de gestión. Aunque Argentina posee hoy una oferta estructural de dólares creciente, la incertidumbre financiera sigue bloqueando la baja de tasas, manteniendo el ajuste deflacionario y condicionando la actividad económica.
